Что такое ОФЗ-ПК и почему флоатер перестал быть нужен инвестору
ОФЗ-ПК — это облигация федерального займа с переменным купонным доходом, флоатер. В отличие от классической облигации с фиксированной ставкой, купон по ней не задан заранее, а рассчитывается на основе рыночного индикатора. Конкретно выпуск 29028 привязан к трёхмесячной ставке RUONIA с ежедневной капитализацией: купон автоматически меняется вслед за денежным рынком. Погашение выпуска запланировано на октябрь 2039 года, общий номинальный объём составляет 1 трлн рублей. В ноябре 2025 года Минфин уже разместил бумаги этой серии на 876 млрд рублей при спросе почти в 1,87 трлн. Сегодня предлагался остаток в 123,8 млрд рублей.
Флоатер защищает инвестора в период роста ставок: если ключевая ставка идёт вверх, купон растёт вместе с ней. Именно поэтому в 2022 году через флоатеры проходило более 80% всех размещений ОФЗ: инвесторы защищались от неопределённости с траекторией ставки. Сейчас ситуация развернулась. ЦБ снижает ставку: с 21% в конце 2024 года до 14,25% сейчас. Инвестор, покупающий флоатер с привязкой к RUONIA, фактически ставит на то, что ставки останутся высокими. Но рынок уже закладывает продолжение снижения: консенсус предполагает ключевую ставку на уровне 12–13% к концу 2026 года. Покупать флоатер по текущей цене при таком прогнозе означает фиксировать падающую доходность на 13 лет. Это невыгодно.
Почему ожидания Минфина и инвесторов разошлись
Несостоявшийся аукцион не означает, что у инвесторов нет денег или желания покупать государственный долг. Он означает, что стороны не договорились о цене.
Минфин выставил флоатер на аукцион впервые с ноября 2025 года. Ведомство рассуждало логично: при снижающейся ставке флоатер обходится Минфину дешевле в обслуживании, потому что купон падает автоматически. Разместить оставшиеся 123,8 млрд рублей именно сейчас, пока ставка ещё двузначная, означало зафиксировать относительно высокий купон для инвестора и создать инструмент, который будет дешеветь для государства по мере снижения ставки.
Инвестор видит ситуацию иначе. На рынке длинных фиксированных ОФЗ доходность выросла до 15-16% годовых: это исторически привлекательный уровень для фиксации на долгий срок. Кривая доходности ОФЗ приобрела крутой наклон: короткие бумаги дают около 12,7%, длинные около 15%, разрыв максимальный с августа 2023 года по данным ЦБ. При снижении ставки держатель длинного фикса получает не только купон, но и переоценку тела облигации вверх: по оценкам аналитиков, суммарная доходность длинных ОФЗ-ПД на горизонте 12 месяцев может составить 23-26%. Флоатер этого эффекта не даёт: его тело не переоценивается при снижении ставки, а купон только падает. Инвесторы выбирают фиксы, и Минфин не готов предложить по флоатеру премию, достаточную для того, чтобы перебить эту логику.
Системная картина: что происходит с программой заимствований
За первые 15 аукционных дней 2026 года Минфин привлёк 2,12 трлн рублей при годовом плане в 5,51 трлн рублей, то есть около 38% плана. Ситуация на поверхности управляема.
Под ней, однако, скрывается нарастающее напряжение. Начиная с июня рынок перестал воспринимать размещения спокойно. 24 июня и 8 июля аукционы отменялись превентивно из-за высокой волатильности. Сегодняшний аукцион с флоатером не состоялся уже по факту. Инвесторы опасаются, что растущий бюджетный дефицит по итогам первого полугодия составил 5,73 трлн рублей при плановых 3,79 трлн на весь год, заставит Минфин занимать агрессивнее во втором полугодии. Чем больше предложение ОФЗ на рынке, тем выше давление на цены и доходности. Это замкнутый круг: дефицит требует заимствований, заимствования давят на рынок, рынок требует более высокой доходности, что увеличивает стоимость обслуживания долга.
Минфин официально заявлял о приоритете длинных ОФЗ-ПД с фиксированным купоном в 2026 году: это позволяет зафиксировать стоимость заимствований и удлинить структуру госдолга. В первом квартале это работало: план перевыполнен на 14%. Но попытка диверсифицировать инструментарий через флоатер наткнулась на изменившиеся рыночные предпочтения. Сам по себе несостоявшийся аукцион не является кризисным сигналом: Минфин выполнил большую часть плана и может позволить себе избирательность. Лучше не разместить, чем разместить по невыгодной цене, давя на рынок.
Ключевая развилка наступит 25 июля: следующее заседание ЦБ определит скорость дальнейшего снижения ставки. Если ЦБ снизит ставку на 100–150 базисных пунктов, рынок получит сигнал о продолжении цикла смягчения, интерес к длинным фиксам усилится, и Минфин сможет продолжить размещения в комфортных условиях. Если ЦБ возьмёт паузу или снизит ставку меньше ожиданий, доходности длинных ОФЗ снова пойдут вверх, и напряжение на аукционах сохранится.