Как устроен механизм АДР и почему возник дисконт
Депозитарная расписка представляет собой инструмент, который позволяет иностранным инвесторам владеть акциями компании из другой юрисдикции, не открывая счёт на местной бирже. Американский депозитарный банк приобретает акции на локальном рынке, хранит их у себя и выпускает на их основе расписки, которые обращаются на американских биржах. В случае «Роснефти» программа была построена по схеме 1:1: одна расписка соответствовала одной обыкновенной акции.
После введения санкций в 2022 году иностранные держатели лишились возможности торговать отечественными акциями через Мосбиржу, а отечественные эмитенты были обязаны провести принудительную конвертацию расписок в локальные акции. Часть расписок осталась в иностранном депозитарии по техническим причинам: конвертация требовала наличия счёта в отечественной учётной системе, которого у многих иностранных держателей не было. JPMorgan как депозитарный банк оказался в роли хранителя акций, которыми юридически не мог распоряжаться без специальной лицензии американского санкционного регулятора OFAC. Получив такую лицензию, банк провёл принудительную ликвидацию программы: продал базовые акции неназванному неподсанкционному покупателю и перевёл вырученные средства держателям расписок.
Дисконт в 56% объясняется не рыночной ситуацией с акциями «Роснефти», а структурными ограничениями самой сделки. Покупатель приобретал актив, торгующийся в другой юрисдикции за рубли, через механизм принудительной продажи с конкретным сроком закрытия. Отсутствие конкуренции среди покупателей при жёстких санкционных ограничениях делает значительный дисконт к рыночной цене практически неизбежным. Аналогичная картина наблюдалась в июне при закрытии программы Сбербанка: тогда дисконт составил около 70%, цена продажи около 95 рублей при рыночной выше 300.
Пять сделок и что осталось за рамками
Ликвидация расписок Роснефти стала пятой операцией JPMorgan с отечественными бумагами в 2026 году после аналогичных сделок по Сбербанку, «Магниту», МТС и НМТП. Во всех случаях структура одинакова: принудительная продажа через лицензию OFAC, неназванный покупатель, значительный дисконт к рыночной цене на Мосбирже, нераскрытый объём сделки.
Отдельную проблему представляют дивиденды. За время нахождения акций «Роснефти» в депозитарии JPMorgan получил четыре дивидендные выплаты в феврале и июле 2025 года, январе и июле 2026 года. Все они поступили на счета типа С, доступ к которым для иностранных лиц закрыт в соответствии с отечественным законодательством об ответных мерах.
Банк сообщил держателям расписок, что распределит эти средства пропорционально при наличии разрешения со стороны регуляторов, однако не дал никаких гарантий того, что такое разрешение будет получено. Фактически это означает, что иностранные держатели расписок получили только выручку от продажи акций с дисконтом, тогда как дивидендные поступления за последние полтора года остаются заблокированными без определённого срока разморозки.
Что это означает для рынка и оставшихся держателей
Закрытие депозитарных программ JPMorgan завершает один из каналов, через который иностранный капитал сохранял косвенное присутствие в отечественных голубых фишках после 2022 года. С практической точки зрения это снимает навес предложения по соответствующим акциям: пока программа существовала, теоретически возможна была продажа базовых акций на Мосбирже в ходе принудительной ликвидации, что создавало неопределённость для рыночной цены. После завершения этого процесса неопределённость устраняется.
Содержательный вопрос состоит в другом. Иностранный держатель расписок «Роснефти», купивший их до 2022 года по ценам, отражавшим тогдашние котировки, получил при ликвидации $1,78 за бумагу. С учётом курсовой переоценки и пропущенных дивидендов реальные потери существенно превышают 56%.
Дивиденды на счетах типа С юридически продолжают принадлежать иностранным держателям, но практическая возможность их получить зависит от политических решений, которые не находятся ни в чьей конкретной компетенции. Этот механизм заморозки дивидендов при формальном признании права собственности является зеркальным отражением ситуации с заблокированными иностранными активами наших граждан в западных депозитариях, где юридическое право собственности также сохраняется, а фактический доступ к активам закрыт.